Nog maar een paar weken geleden leek SpaceX onaantastbaar.

De spectaculaire beursgang katapulteerde het bedrijf kortstondig boven enkele van 's werelds grootste technologiebedrijven qua marktwaarde, maakte van Elon Musk de eerste triljonair en versterkte de overtuiging bij investeerders dat ze getuige waren van de geboorte van het volgende grote groeiverhaal op de markt.

Vandaag is de stemming totaal anders.

De aandelen van SpaceX hebben bijna de helft van hun waarde verloren ten opzichte van hun piek na de beursgang, zijn onder de introductieprijs gezakt en behoren tot de meest nauwlettend gevolgde aandelen op Wall Street. Tegelijkertijd hebben short sellers naar schatting $15,5 miljard aan papieren winsten geboekt sinds de beursnotering van het bedrijf in juni, waardoor wat ooit de populairste belegging op de markt was, is veranderd in een van de meest winstgevende shortposities.

Zelfs een geweldig bedrijf kan een lastig aandeel zijn om in te beleggen.

Het opmerkelijke aan de neergang van SpaceX is dat het bedrijf zelf niet plotseling een zwakkere onderneming is geworden.

De Falcon-lanceringen gaan onverminderd door in een toonaangevend tempo. Starlink blijft een van de snelstgroeiende satellietinternetbedrijven ter wereld. NASA en commerciële klanten zijn nog steeds sterk afhankelijk van de lanceercapaciteiten van het bedrijf.

Wat veranderde, was niet het bedrijf zelf, maar de verwachtingen eromheen.

Toen SpaceX naar de beurs ging, waren investeerders bereid bijna elke prijs te betalen voor een aandeel in een van 's werelds meest ambitieuze technologiebedrijven. Het aandeel werd al snel een symbool van optimisme rondom herbruikbare raketten, infrastructuur voor kunstmatige intelligentie, satellietcommunicatie en de toekomst van ruimteverkenning.

Die verwachtingen lieten weinig ruimte voor teleurstelling.

Waarom de beren plotseling een kans zagen

Precies op dat moment kwamen short sellers in beeld.

In tegenstelling tot wat vaak wordt gedacht, richten short sellers zich zelden uitsluitend op zwakke bedrijven. Vaker richten ze zich op bedrijven waarvan de waardering vrijwel geen ruimte voor fouten laat.

SpaceX bood precies die mogelijkheid aan.

Starship, wellicht het belangrijkste langetermijnproject van het bedrijf, heeft te maken gehad met herhaalde lanceervertragingen, waardoor een andere belangrijke mijlpaal waar investeerders reikhalzend naar uitkeken, is uitgesteld. Ondertussen begint Wall Street zich te richten op zaken die tijdens de euforie rond de beursgang nauwelijks van belang waren, waaronder het aflopen van lock-up-periodes die een aanzienlijk aantal extra aandelen op de markt zouden kunnen brengen, en een winstverslag dat de eerste echte test zal zijn of de financiële prestaties van het bedrijf de buitengewone waardering kunnen rechtvaardigen.

Geen van deze ontwikkelingen vormt per se een bedreiging voor de toekomst van SpaceX.

Gezamenlijk hebben ze het gesprek echter verlegd van grenzeloos potentieel naar meetbare resultaten.

De strijd gaat echt over de verwachtingen.

De toename in pessimistische posities zegt minder over de technologie van SpaceX dan over de bereidheid van Wall Street om dure verhalen ter discussie te stellen.

Enkele weken geleden leek wedden tegen SpaceX bijna roekeloos. Vandaag de dag behoren diezelfde shortposities tot de grootste winnaars op de markt.

Die omslag illustreert hoe snel het sentiment kan omslaan zodra beleggers andere vragen beginnen te stellen.

In plaats van zich af te vragen hoe groot SpaceX uiteindelijk zou kunnen worden, vraagt de markt zich af of de huidige waardering niet al te veel succes in een te korte tijd veronderstelt.

Dat is een veel lastigere vraag om te beantwoorden.

Druk wordt een steeds belangrijker onderdeel van het beleggingsverhaal.

De beursgang heeft het bedrijf ook op een andere belangrijke manier veranderd.

Jarenlang opereerde SpaceX grotendeels buiten het meedogenloze toezicht waaraan beursgenoteerde giganten wel onderworpen zijn. Vertragingen waren eerder technische uitdagingen dan gebeurtenissen die de markt beïnvloedden. Ambitieuze tijdlijnen wekten enthousiasme op in plaats van kwartaaldebatten.

Die luxe bestaat niet meer.

Elke uitgestelde Starship-lancering heeft nu gevolgen voor het beleggersvertrouwen. Elk winstverslag wordt een graadmeter voor de groei. Elke neerwaardse bijstelling door een analist of elk bericht over insiderverkoop kan miljarden dollars aan marktwaarde beïnvloeden.

Het bedrijf wordt niet langer alleen beoordeeld op de omvang van zijn ambities. Het wordt steeds vaker beoordeeld op zijn vermogen om die ambities te verwezenlijken binnen de door Wall Street gestelde termijn.

In het volgende hoofdstuk zal duidelijk worden wie gelijk had.

De huidige koersdaling bewijst niet per se dat de optimisten ongelijk hadden of dat de pessimisten gelijk hadden.

Het weerspiegelt eerder een markt die verschuift van enthousiasme naar evaluatie.

SpaceX blijft een van de meest innovatieve bedrijven ter wereld, maar innovatie alleen is zelden voldoende om een hoge waardering voor onbepaalde tijd te rechtvaardigen. Beleggers eisen uiteindelijk bewijs dat ambitieuze visies zich ook vertalen in financiële resultaten.

Daarom zijn de komende maanden wellicht belangrijker dan de spectaculaire beursgang die wereldwijde aandacht trok.

Voor short sellers betekent de recente ineenstorting dat de markt eindelijk de verwachtingen die ooit onbetwistbaar leken, in twijfel begint te trekken.

Voor langetermijnbeleggers biedt de daling een andere mogelijkheid.

Soms is het grootste doelwit van Wall Street gewoon de grootste favoriet van gisteren, en de bedrijven die die overgang overleven, komen er vaak sterker uit tevoorschijn. Of SpaceX zich bij dat rijtje voegt, hangt minder af van de genialiteit van de visie dan van het vermogen om investeerders ervan te overtuigen dat die visie op schema kan worden gerealiseerd.

De olieprijzen hebben de afgelopen week grotendeels gedaan waar ze het beste in zijn tijdens perioden van geopolitieke onzekerheid: de aandacht van elke financiële markt opeisen. Brentolie steeg vrijdag kortstondig weer boven de psychologisch belangrijke grens van $100 per vat, voor het eerst in twee maanden, voordat de prijs weer daalde. Dit leidde tot discussies onder handelaren over de vraag of de beweging een weerspiegeling was van echte zorgen over het aanbod, of van een markt die simpelweg te snel te nerveus was geworden.

De meest voor de hand liggende verklaring is dat de olieprijs steeg omdat het Midden-Oosten gevaarlijker werd.

Een interessantere verklaring is dat investeerders zich beginnen af te vragen wat veel groter is dan de huidige verstoringen. Ze vragen zich af hoe veerkrachtig het wereldwijde energiesysteem werkelijk is wanneer verschillende risico's elkaar beginnen te overlappen.

Dat onderscheid is belangrijk omdat markten hebben leren leven met geopolitieke ontwikkelingen. Oorlogen, sancties en geïsoleerde verstoringen van de aanvoer zorgen er zelden voor dat de olieprijs oneindig lang hoog blijft. De productie past zich aan, scheepvaartroutes veranderen en overheden grijpen vaak in om de markten te stabiliseren.

Deze keer lijkt de berekening echter minder eenvoudig.

Wanneer de verstoring zich opstapelt

De meest recente aanleiding was de hernieuwde aanval op Saoedische olietankers in de Rode Zee, wat bijdroeg aan de aanhoudende zorgen rond de Straat van Hormuz, terwijl Kazachstan nog steeds te kampen heeft met verstoringen van belangrijke exportinfrastructuur. Geen van deze ontwikkelingen op zich zou een drastische herprijzing van ruwe olie rechtvaardigen.

Gezamenlijk dwingen ze handelaren echter een ongemakkelijkere mogelijkheid onder ogen te zien: wat gebeurt er als de huidige verstoringen geen geïsoleerde gebeurtenissen meer zijn, maar elkaar gaan versterken?

Die vraag verklaart waarom de stijging van Brent boven de $100 een betekenis had die verder reikte dan het getal zelf.

Ronde getallen trekken altijd de aandacht, maar markten betalen zelden een premie simpelweg omdat de prijzen een psychologische drempel overschrijden. Ze betalen een premie wanneer het vertrouwen begint af te nemen.

Maandenlang putten investeerders troost uit de gedachte dat OPEC+ nog steeds over voldoende reserveproductiecapaciteit beschikte om tijdelijke leveringsverliezen op te vangen. Die veronderstelling is niet verdwenen, maar concurreert nu met een andere realiteit: het vervangen van olie op papier is veel gemakkelijker dan het in de praktijk te doen.

Elk vat heeft een bestemming, een transportroute, een specifieke kwaliteit en een klant die aan de andere kant wacht.

Wanneer de logistiek onzeker wordt, begint de markt niet alleen te betalen voor de ruwe olie zelf, maar ook voor het vertrouwen dat die daadwerkelijk zal aankomen.

De fysieke markt geeft een sterker signaal af.

Die veranderende psychologie wordt steeds duidelijker zichtbaar op de fysieke oliemarkten.

Terwijl de financiële krantenkoppen zich richtten op Brent-futures, stegen de prijzen van fysieke ruwe olie nog veel sterker. Vracht uit de Noordzee werd verhandeld tegen hogere premies, de benchmarkprijzen in het Midden-Oosten schoten omhoog en verschillende fysieke soorten naderden de $110, omdat raffinaderijen streden om direct beschikbare voorraden in plaats van simpelweg futurescontracten te kopen.

Deze divergentie is belangrijk omdat fysieke markten vaak laten zien wat financiële markten pas beginnen te prijzen.

Speculanten kunnen binnen enkele seconden termijncontracten kopen. Raffinaderijen kunnen niet weken wachten als de leveringen onzeker worden. Wanneer fysieke kopers steeds hogere premies gaan betalen, weerspiegelt dit meestal een oprechte zorg over het veiligstellen van de levering, in plaats van kortetermijnspeculatie.

Waarom de daling van vrijdag niet per se negatief was.

De terugval van vrijdag leek er aanvankelijk op te wijzen dat de markt al tot de conclusie was gekomen dat de rally van donderdag te ver was gegaan.

Het kan simpelweg iets anders suggereren.

Markten die echte onzekerheid ervaren, bewegen zelden in rechte lijnen, omdat beleggers voortdurend de waarschijnlijkheden opnieuw inschatten in plaats van hun overtuigingen te wijzigen.

Een van de scenario's gaat ervan uit dat de spanningen geleidelijk afnemen en de scheepvaartstromen normaliseren.

De andere hypothese gaat ervan uit dat de verstoringen zich blijven verspreiden over meerdere regio's.

Geen van beide uitkomsten kan nog worden uitgesloten.

Tegen die achtergrond lijkt de daling van vrijdag minder op een afwijzing van hogere olieprijzen en meer op een pauze na een uitzonderlijk snelle stijging. Zelfs na de terugval blijft Brent op koers voor een van de sterkste wekelijkse prestaties van dit jaar, wat aantoont hoe dramatisch de marktverwachtingen in slechts enkele handelsdagen zijn veranderd.

De invloed van olie reikt nu veel verder dan alleen de energiesector.

Het belangrijkste gevolg van deze rally is wellicht dat het veel verder reikt dan de oliemarkt zelf.

Hogere olieprijzen beïnvloeden de transportkosten, de winstmarges in de productie, de winstgevendheid van luchtvaartmaatschappijen en uiteindelijk de inflatieverwachtingen.

Enkele dagen geleden discussieerden beleggers nog over de vraag of de grote centrale banken het einde van hun verkrappingscyclus hadden bereikt.

Nu wordt opnieuw de vraag gesteld of een nieuwe inflatieschok als gevolg van de energiesector toekomstige renteverlagingen zou kunnen vertragen.

Daarom zijn obligatiemarkten, valutamarkten en aandelenmarkten steeds gevoeliger geworden voor ontwikkelingen op de energiemarkt. Olie is niet langer zomaar een grondstof. Het is opnieuw een macro-economische variabele geworden die de verwachtingen in vrijwel elke activaklasse kan beïnvloeden.

De echte vraag waar investeerders voor staan

Ironisch genoeg is het debat rondom olie verschoven.

De afgelopen twee jaar maakten beleggers zich vooral zorgen over de vraag, met name over de kracht van het herstel in China en de gezondheid van de wereldeconomie.

De vraag is vandaag tijdelijk wat afgenomen.

De grootste zorg is de logistiek.

De wereld vraagt zich niet af of er genoeg olie onder de grond zit. De vraag is of er voldoende olie veilig en efficiënt de klanten kan blijven bereiken als de geopolitieke spanningen blijven toenemen.

Die subtiele verschuiving kan uiteindelijk de volgende fase van de markt bepalen.

Als de spanningen afnemen, zou een deel van de huidige geopolitieke meerwaarde verrassend snel kunnen verdwijnen.

Maar als de verstoringen zich in meerdere regio's blijven opstapelen, zou de rally van deze week wel eens de geschiedenis in kunnen gaan als het moment waarop beleggers zich niet langer primair zorgen maakten over hoeveel olie er wereldwijd wordt geproduceerd, maar over hoe betrouwbaar die olie over de hele wereld kan worden vervoerd.

Dat is een totaal andere markt. En het zou wel eens een stuk duurder kunnen uitvallen.

Goud steeg vrijdag licht na een scherpe daling in de vorige sessie, maar het herstel bood weinig bewijs dat beleggers de fundamentele tegenstrijdigheid rond edelmetalen hadden opgelost. De geopolitieke spanning blijft hoog, de olieprijs schommelt rond de $100 per vat en de financiële markten worden steeds nerveuzer, maar goud heeft moeite om zich te gedragen als de onbetwiste veilige haven die een dergelijke omgeving normaal gesproken zou bevoordelen.

De spotprijs van goud herstelde zich tot ongeveer $4.055 per ounce na een verlies van circa 2% op donderdag, terwijl zilver sterker steeg tot ongeveer $58,36. Platina boekte een kleinere winst tot bijna $1.603, terwijl palladium daalde richting $1.252. Hierdoor bleef de markt voor edelmetalen verdeeld in plaats van één enkele defensieve beweging te vertonen.

De verklaring ligt in de aard van de huidige dreiging. Beleggers hebben niet alleen te maken met een geopolitieke crisis die de vraag naar veilige beleggingen aanwakkert. Ze hebben ook te maken met een energieschok die de inflatie kan aanwakkeren, de rentetarieven hoog kan houden en centrale banken mogelijk kan dwingen het monetaire beleid opnieuw aan te scherpen. Goud profiteert van angst, maar lijdt eronder wanneer die angst de obligatierentes en de Amerikaanse dollar opdrijft.

Een crisis met twee boodschappen.

De recente ontwikkelingen op de oliemarkt illustreren het dilemma duidelijk. Brentolie steeg donderdag met meer dan 7% en kwam boven de $100 per vat uit, doordat aanvallen op Saoedische tankers de bezorgdheid over de aanvoer van goederen en scheepvaartroutes vanuit het Midden-Oosten vergrootten. Later daalde de prijs weer onder dat niveau, waardoor goud zich kon herstellen van de eerdere zwakte, doordat de acute inflatieangst afnam.

Deze relatie lijkt in eerste instantie misschien contra-intuïtief. Goud wordt algemeen beschouwd als een bescherming tegen inflatie, dus stijgende olieprijzen en hernieuwde prijsdruk zouden het theoretisch gezien moeten ondersteunen. In de praktijk is de eerste marktreactie op een plotselinge inflatieschok vaak een stijging van de renteverwachtingen, de rendementen op staatsobligaties en de dollar, wat allemaal de opportuniteitskosten verhoogt van het aanhouden van een actief dat geen inkomsten genereert.

Goud kan overtuigender presteren als de inflatie aanhoudt en het vertrouwen in valuta's, het begrotingsbeleid of de geloofwaardigheid van centrale banken ondermijnt. In de beginfase van de schok kan goud echter terrein verliezen, omdat beleggers zich richten op de mogelijkheid van een restrictiever monetair beleid.

Dat is precies wat er nu lijkt te gebeuren. De markten verwachten dat de Federal Reserve de rentetarieven volgende week ongewijzigd zal laten, maar handelaren schatten de kans op een renteverhoging in september hoog in. Goud zit daardoor klem tussen de bescherming die geopolitieke onzekerheid biedt en de druk die ontstaat door een restrictiever rentebeleid.

Een opmerkelijk jaar, verborgen achter een stille prijs.

De huidige goudprijs rond de $4.000 lijkt relatief stabiel, maar die stabiliteit verbergt een van de meest dramatische jaren in de moderne geschiedenis van het edelmetaal. De prijzen stegen in januari tot boven de $5.500 per ounce, om vervolgens eind juni onder de $4.000 te dalen. Dit leidde tot een ongewoon grote schommeling tussen optimisme, paniek en winstneming.

De terugval betekent niet noodzakelijkerwijs dat de langetermijnbeleggingsmogelijkheden voor goud zijn verdwenen. Het edelmetaal blijft een van de best presterende belangrijke activa van het afgelopen jaar, gesteund door aankopen door centrale banken, zorgen over de staatsschuld, geopolitieke fragmentatie en de vraag van beleggers die op zoek zijn naar alternatieven voor traditionele valuta en staatsobligaties.

De daling ten opzichte van de piek in januari heeft echter het karakter van de markt veranderd. Goud stijgt niet langer simpelweg omdat beleggers diverse langetermijnredenen kunnen aanwijzen om het te bezitten. Die redenen zijn nu algemeen bekend en mogelijk al in de prijs verwerkt, wat betekent dat het metaal een duidelijkere nieuwe katalysator nodig heeft om zijn opmars te hervatten.

Die katalysator kan verschillende vormen aannemen: een aanzienlijke verslechtering van de wereldeconomie, een omslag in de verwachtingen voor de Amerikaanse rentetarieven, hernieuwde verzwakking van de dollar of een geopolitieke schok die ernstig genoeg is om de inflatiezorgen op de obligatiemarkt te overschaduwen. Zonder een van deze ontwikkelingen zal de goudprijs waarschijnlijk rond het huidige niveau blijven schommelen in plaats van direct terug te keren naar de recordhoogtes.

Zilver biedt meer beweging en brengt meer risico met zich mee.

De sterkere stijging van zilver op vrijdag weerspiegelt de afwijkende positie die het edelmetaal binnen de markt voor edelmetalen inneemt. Het deelt de monetaire en defensieve kenmerken van goud, maar het heeft ook aanzienlijke industriële toepassingen in de elektronica, zonne-energie en andere productieprocessen.

Dat geeft zilver meer opwaarts potentieel wanneer beleggers zowel monetaire instabiliteit als een veerkrachtige industriële vraag verwachten, maar het maakt het metaal ook kwetsbaarder wanneer de zorgen verschuiven naar een zwakkere economische groei. Zilver kan zich tijdens een financiële paniek gedragen als goud en als een industriële grondstof wanneer handelaren zich zorgen beginnen te maken over fabrieken, de bouwsector en de consumentenvraag.

De recente volatiliteit toont die dubbele identiteit aan. Zilver daalde donderdag scherper dan goud, om het vervolgens tijdens het herstel op vrijdag te overtreffen. De lagere marktliquiditeit en de meer speculatieve handelsbasis versterken vaak bewegingen in beide richtingen, waardoor het aantrekkelijk is voor beleggers die op zoek zijn naar een sterker momentum, maar minder betrouwbaar als puur defensief actief.

De toekomstige koersontwikkeling van zilver kan daarom uitwijzen of beleggers geloven dat de huidige energieschok zal leiden tot langdurige inflatie zonder de vraag te ondermijnen, of dat hogere rentes en een zwakkere groei uiteindelijk de industriële consumptie onder druk zullen zetten.

Waarom goud niet sterker reageert

De terughoudende reactie van goud op geopolitieke spanningen kan beleggers teleurstellen die verwachten dat de goudprijs automatisch stijgt wanneer het internationale risico toeneemt. De vraag naar veilige havenactiva hangt echter af van waar beleggers het meest bang voor zijn.

Wanneer de voornaamste zorg een recessie, instabiliteit in de banksector of dalende rentetarieven is, profiteert goud doorgaans van een gunstige combinatie van defensieve vraag en lagere obligatierentes. Wanneer de zorg een door olie veroorzaakte inflatieschok is, is het resultaat minder gunstig, omdat dezelfde crisis het argument voor hogere rentetarieven juist versterkt.

De dollar concurreert ook rechtstreeks met goud om defensief kapitaal. Stijgende Amerikaanse rentes maken dollaractiva aantrekkelijker, terwijl een sterkere dollar de kosten van edelmetalen verhoogt voor kopers die andere valuta gebruiken. Goud kan deze druk tijdens ernstige crises weerstaan, maar een bescheiden geopolitieke spanning is mogelijk niet voldoende wanneer beleggers aantrekkelijke rendementen kunnen behalen met staatsobligaties.

Dit verklaart waarom de daling van de olieprijs tot onder de $100 goud vrijdag ten goede kwam. Lagere olieprijzen verminderden de druk op de inflatieverwachtingen en de rentetarieven, waardoor de defensieve eigenschappen van het edelmetaal weer invloed kregen. Goud gedraagt zich daarom minder als een simpele bescherming tegen spanningen in het Midden-Oosten en meer als een realtime indicator van de vraag of die spanningen angst of inflatie veroorzaken.

Waar beleggers nu op moeten letten

Het volgende belangrijke signaal voor goud zal komen van de relatie tussen olie, de rente op staatsobligaties en de dollar. Een aanhoudende daling van de olieprijs, gepaard met lagere rentes, zou goud in staat kunnen stellen zijn herstel voort te zetten, vooral als de Federal Reserve de marktdruk voor een nieuwe renteverhoging weerstaat.

Een hernieuwde stijging van de olieprijs zou een complexere reactie teweegbrengen. Goud zou hiervan kunnen profiteren als de beweging een sterke risicoaversie veroorzaakt, maar de prijs zou opnieuw kunnen dalen als beleggers hogere energieprijzen vooral interpreteren als een reden voor een restrictiever monetair beleid.

Beleggers in zilver moeten zowel de goudprijs als de wereldwijde groeiverwachtingen in de gaten houden, terwijl platina en palladium gevoelig zullen blijven voor de vraag vanuit de auto-industrie, verstoringen in de toeleveringsketen en veranderingen in de vooruitzichten voor hybride en elektrische voertuigen.

De euro en het Britse pond probeerden vrijdag te herstellen ten opzichte van de Amerikaanse dollar, maar de bescheiden verbetering van beide valuta verhulde een veel complexere verschuiving die zich op de Europese valutamarkten afspeelde. Beleggers beslissen niet langer of de Europese Centrale Bank en de Bank of England de rente zullen verlagen, maar of de hernieuwde energie-inflatie een van beide instellingen uiteindelijk zal dwingen het beleid opnieuw aan te scherpen, zelfs nu de economische groei fragiel blijft.

De euro steeg licht na een daling naar het laagste punt in negen dagen, terwijl het Britse pond zich ook bescheiden herstelde van de recente zwakte. Geen van beide bewegingen betekende een duidelijke afwijzing van de sterkere dollar, die gesteund bleef door de hoge rendementen op Amerikaanse staatsobligaties en de vraag naar veilige beleggingen. Beide valuta profiteerden echter van de groeiende overtuiging dat de Europese rentes mogelijk aanzienlijk langer hoog zullen moeten blijven dan de markten enkele weken geleden nog verwachtten.

Dit zorgt voor een ongebruikelijk valutaklimaat. Hogere renteverwachtingen zouden normaal gesproken de euro en het pond versterken, maar de reden dat die verwachtingen stijgen, vormt juist een bedreiging voor beide economieën: de olieprijzen zijn teruggekeerd naar ongeveer 100 dollar per vat, de transportkosten stijgen en beleggers bespreken opnieuw de mogelijkheid van stagflatie.

Het ongemakkelijke rentevoordeel van de euro

De Europese Centrale Bank heeft donderdag de depositorente ongewijzigd gelaten op 2,25%, na deze in juni te hebben verhoogd. Wel laat de bank de deur open voor een nieuwe verhoging, aangezien beleidsmakers onderzoeken of de recente energieschok zich zal doorvertalen naar lonen, diensten en de algemene consumentenprijzen. Handelaren schatten de kans op een verhoging met een kwart procentpunt in september zeer hoog in en houden ook rekening met de mogelijkheid van een nieuwe verhoging vóór het einde van het jaar.

Onder normale omstandigheden zou zo'n snelle herprijzing de euro aanzienlijk ondersteunen. Hogere verwachte rendementen op in euro luidende obligaties maken de munt aantrekkelijker, terwijl het vooruitzicht op een restrictiever monetair beleid de relatieve aantrekkelijkheid van de dollar kan verminderen.

Het probleem is dat de eurozone deze rentesteun niet ontvangt omdat de economie aantrekt. Het komt doordat geïmporteerde energie weer duurder wordt.

Europa blijft bijzonder kwetsbaar voor een aanhoudende stijging van de olie- en gasprijzen, omdat het een groot deel van zijn energiebehoefte importeert. Dat betekent dat dezelfde schok die de ECB ertoe aanzet de rente te verhogen, ook de koopkracht van huishoudens verzwakt, de productiekosten verhoogt en een regio bedreigt die het al moeilijk had om overtuigende groei te realiseren.

De meest recente enquête van de ECB weerspiegelt deze spanning. Economen verwachten dat de inflatie in de eurozone in 2026 gemiddeld 2,7% zal bedragen, alvorens deze volgend jaar afneemt tot 2,2%, terwijl de groeiverwachting voor dit jaar is verlaagd tot slechts 0,6%. De euro krijgt dus hogere rentes aangeboden in combinatie met een zwakkere groei, een combinatie die een munt tijdelijk kan ondersteunen, maar zelden leidt tot een comfortabele rally op de lange termijn.

Sterling bezit een ander soort kracht.

Het Britse pond staat onder druk van veel van dezelfde factoren, maar de positie ervan lijkt iets minder kwetsbaar. Ook de Britse inflatie zal naar verwachting stijgen, omdat de hoge energieprijzen en de verstoringen in de scheepvaart doorwerken in de kosten voor transport, nutsvoorzieningen en bedrijven. Functionarissen van de Bank of England hebben herhaaldelijk gewaarschuwd dat ze bereid blijven de rente te verhogen als de inflatieverwachtingen sterker worden.

De markten achten momenteel een reële kans op een renteverhoging door de Bank of England vóór het einde van het jaar reëel, hoewel economen voorzichtiger zijn en velen verwachten dat de centrale bank de leenkosten ongewijzigd zal laten. Catherine Mann, beleidsmaker bij de Bank of England, heeft gezegd dat ze een restrictiever beleid zou steunen als de inflatievooruitzichten verslechteren, terwijl gouverneur Andrew Bailey duidelijk heeft gemaakt dat nieuwe renteverlagingen momenteel niet aan de orde zijn.

Het relatieve voordeel van het pond sterling is dat beleggers meer geneigd zijn te geloven dat de Britse economie een strenger beleid kan opvangen zonder direct in een diepere recessie terecht te komen. Het pond bereikte in juni al een hoogtepunt van tien maanden ten opzichte van de euro, en de euro heeft herhaaldelijk moeite gehad om een duurzaam herstel ten opzichte van de Britse munt te bewerkstelligen.

Dat maakt het pond echter niet immuun voor de energieschok. Groot-Brittannië importeert brandstof, blijft blootgesteld aan wereldwijde transportkosten en wordt al geconfronteerd met hoge inflatieverwachtingen. Toch begint het pond de huidige periode met een sterker marktmomentum en een duidelijkere rentepremie dan de euro, waardoor het voorlopig de meest aantrekkelijke van de twee Europese valuta is.

De dollar blijft het echte obstakel.

De belangrijkste vergelijking van vandaag is misschien helemaal niet die tussen de euro en het Britse pond, maar tussen beide valuta's en de Amerikaanse dollar.

De dollar is deze week met bijna 0,9% gestegen, de sterkste wekelijkse prestatie sinds mei. Stijgende olieprijzen en hogere rendementen op staatsobligaties hebben de verwachting aangewakkerd dat de Federal Reserve het monetaire beleid opnieuw zou kunnen aanscherpen. Het rendement op Amerikaanse tienjarige staatsobligaties bereikte onlangs een hoogtepunt van 18 maanden, terwijl het rendement op dertigjarige staatsobligaties niveaus benaderde die in bijna twintig jaar niet meer waren voorgekomen.

Dit plaatst de euro en het pond in een lastige positie. Beide kunnen profiteren van hogere binnenlandse renteverwachtingen, maar de dollar krijgt dezelfde steun en profiteert bovendien van zijn rol als favoriete veilige haven op de markt tijdens perioden van geopolitieke spanning.

De Verenigde Staten zijn ook minder kwetsbaar voor inflatie door geïmporteerde energie dan Europa, omdat het een belangrijke olie- en gasproducent is. Hogere olieprijzen treffen Amerikaanse consumenten nog steeds en kunnen de inflatie opdrijven, maar Europa ondervindt de schok directer via de handelsbalans, de industriële kosten en de afhankelijkheid van buitenlandse leveringen.

Zolang de olieprijs rond de $100 blijft en de Amerikaanse rentes hoog blijven, zal het herstel van zowel EUR/USD als GBP/USD waarschijnlijk niet uitgroeien tot een duurzame stijging.

De meest onthullende wisselkoers is wellicht EUR/GBP.

Beleggers analyseren de euro en het Britse pond vaak vooral ten opzichte van de dollar, maar de wisselkoers tussen de euro en het Britse pond geeft mogelijk een duidelijker beeld van hun relatieve sterkte.

Zowel Europa als Groot-Brittannië worden geconfronteerd met dezelfde brede wereldwijde schok, waaronder hogere brandstofprijzen, duurdere scheepvaart en de mogelijkheid van een restrictiever monetair beleid. Een directe vergelijking tussen beide landen vermindert de status van de dollar als veilige haven aanzienlijk en onthult welke regionale economie volgens beleggers beter bestand is tegen de druk.

Het Britse pond heeft in die strijd doorgaans de overhand gehad. Als het pond de euro blijft overtreffen, terwijl beide valuta's het moeilijk hebben ten opzichte van de dollar, zou dat betekenen dat beleggers Europa niet als geheel afwijzen, maar onderscheid maken tussen twee verschillende niveaus van kwetsbaarheid.

Een duurzaam herstel van de euro ten opzichte van het pond sterling vereist meer dan alleen de belofte van renteverhogingen door de ECB. Waarschijnlijk is er bewijs nodig dat de economische activiteit in de eurozone stabiliseert, dat de energieprijzen de handelspositie van de regio niet langer verslechteren en dat de ECB de inflatie onder controle kan houden zonder een toch al zwakke economie onder buitensporige druk te zetten.

Waar beleggers de volgende keer op moeten letten

De directe koersontwikkeling van beide valuta's zal afhangen van drie factoren: of de olieprijs boven de $100 blijft, of de rente op Europese staatsobligaties blijft stijgen en of de komende cijfers over de bedrijfsactiviteit bevestigen dat de economische groei aanhoudt.

Voor de euro is de belangrijkste test of de hogere renteverwachtingen opwegen tegen de blootstelling van Europa aan de energieschok. Een verdere stijging van de Duitse obligatierentes, in combinatie met verbeterende economische cijfers, zou de munt in staat kunnen stellen te herstellen, maar stijgende rentes in combinatie met een zwakkere economische activiteit zouden het beleidsverhaal steeds meer op stagflatie doen lijken.

Wat het Britse pond betreft, zal de aandacht uitgaan naar de vraag of de markten hun verwachtingen van een ingreep door de Bank of England blijven verhogen en of de Britse economie haar recente relatieve voorsprong op de eurozone kan behouden. Het pond zou sterker kunnen blijven ten opzichte van de euro, zelfs als het moeite heeft om significante vooruitgang te boeken ten opzichte van de dollar.